光大证券：渡过年末消费旺季，出口回落拐点渐行渐近

核心观点

事件:2022年1月14日，海关总署发布2021年12月进出口数据出口同比增20.9%，预期增18.2%，前值增22%，进口同比增19.5%，预期增22%，前值增31.7%

核心观点:

2021年11月出口受到工业品和圣诞消费旺季的双重支撑12月出口数据中，工业品依然亮眼，但圣诞消费，高技术，宅经济等品类增速普遍下滑

进入一季度，预计出口增速会开始回落，一则中国国内疫情扰动生产和港口贸易活动，二则美国消费者储蓄持续下滑，节后大幅消费倾向不高2021年出口基数前低后高，叠加美国短期疫情发展尚不明朗，压制就业恢复，预计上半年出口回落速度较慢但进入下半年，伴随着美国就业持续恢复，及出口基数垫高，预计出口增速会加速回落

12月出口略低于我们的预期，高于市场预期，展示出较强韧性。

出口略低于我们的预期，高于市场预期12月出口两年平均增速，自11月回落了2个百分点至19%，也是去年7月份以来的首次两年平均增速回落与2019年底基数较高有关，从环比来看，12月出口表现基本持平于季节性

工业品出口增速回升，消费品类出口增速再次下滑，出口显示出渡过圣诞消费旺季的特征。

我们在11月点评中提到，11月出口数据旺盛受到了总需求扩张和圣诞消费旺季的双重支撑从12月数据来看，除了工业品出口依然亮眼，汽车出口增速小幅回落，但依然较高，其余品类，包括高技术，宅经济，消费品增速均出现回落

预计一季度出口同比增速会开始回落。

一则，2021年12月国内出现新一轮疫情散发，2022年1月深圳对居民和卡车司机启动大规模病毒检测，盐田港等港口的货物进出速度恐因此放缓，春节前后的外贸吞吐量预计会受到一定影响二则，12月数据已经显示了圣诞消费支撑的边际下滑伴随着美国居民储蓄持续回落，预计节后消费的动力会继续减弱

结合基数，美国经济走势看，出口增速上半年回落较慢，下半年加速下行。，食品板块大幅走强，截止收盘，绝味食品涨停，恰恰食品涨近8%，味知香，日辰食品，南侨食品涨逾5%，来伊份，煌上煌，良品铺子，安井食品，三全食品等股涨幅居前。。

首先，2021年四个季度，出口两年平均增速分别为13.4%，14.2%，16.1%，19.8%，基数效应前低后高，其次，美国本轮奥密克戎疫情依然处于高峰期，职位空缺率保持高位，会压制一季度的供应链的恢复，但进入夏季后，伴随着天气转暖，预计疫情对于就业和供应链恢复的压制也会减弱，下半年对于中国产能的依赖也会趋弱。

12月对美出口继续上扬，但预计进口商难以进一步加大采购。

12月对美出口表现最佳，两年平均增速上行了4个百分点至27%，对欧盟，日韩，东盟增速则普遍回落但是，美国港口堵塞近期进一步加剧，除卡车底盘短缺，也与工会谈判有关美国西海岸约1.5万名码头工人的劳动合同将于7月1日到期，工会正在与海事协会艰难博弈预计谈判落地之前，港口工人就业难以快速恢复，港口拥堵难以缓解在卸货时间持续延长，和美国国内供应链持续稳步恢复，和美国消费者储蓄率持续回落的背景下，预计进口商继续加大从中国采购的倾向会减弱

正文

一，12月出口继续展示韧性，超市场预期

事件:2022年1月14日，海关总署发布2021年12月进出口数据出口同比增20.9%，市场预期增18.2%，前值增22%，进口同比增19.5%，市场预期增22%，前值增31.7%

核心观点:11月出口受到工业品和圣诞消费旺季的双重支撑12月出口数据中，工业品依然亮眼，但消费品类，高技术品及宅经济增速普遍下滑进入一季度，预计出口增速会开始回落，一则国内疫情扰动生产和出口活动，二则美国消费者储蓄持续下滑，节后大幅消费倾向不高，三则2021年全年出口表现强，基数垫高在2021年下半年的高基数影响下，预计出口在今年下半年会加快回落

二，12月出口显示圣诞消费旺季已过

12月出口略低于我们的预期，高于市场预期12月出口同比增速略低于我们的预期，高于市场预期我们对12月出口比市场更乐观的两大依据在于，12月中港协外贸吞吐量大幅提升，以及年底美国就业恢复受疫情扰动从12月出口略低于我们的预期来看，近期大幅上扬的中港协外贸吞吐量指标的可参考性下滑

出口两年平均增速受基数垫高出现回落，环比表现持平于季节性以2019年为基期，12月出口两年平均增速，自11月回落了2个百分点至19%我们此前的经济数据预测报告中也提到，2019年年底基数较高，会对两年平均增速带来压力这也是2021年7月份以来，出口两年平均同比首次出现回落抛开基数，从环比来看，12月出口表现基本与过去4年的表现持平

哪些产品出口增速在回升从分项表现来看，除了工业品出口依然亮眼，稀土，钢材，铝材两年平均增速在高位进一步回升，汽车出口增速小幅回落，但依然较高，其余品类，包括高技术品，宅经济，消费品增速均出现回落

出口已经显示出了渡过年末消费旺季的特征我们在11月进出口数据点评中提到，11月出口数据旺盛不仅受到了总需求扩张的影响，也受到了圣诞节和新年假期消费旺季的支撑从12月数据来看，宅经济和消费品类出口增速回落，显示出口已经渡过年末消费旺季的特征12月的新出口订单PMI再次回落，也表明出口商对于年后出口并不看好

分链条具体来看:

工业品链条:增速表现亮眼其中，稀土出口两年平均增速46%，钢材增速44%，铝材增速31%其他工业品，塑料增速回落了9个百分点至41%，增速依然较高成品油大幅回落7个百分点至—25%，主要因为11月成品油出口配额已经基本用完近期，2022年第一批中国成品油出口配额下发，共计1300万吨，同比下跌55.93%在保障能源供应链安全下，预计2022年成品油出口整体呈现下滑趋势

消费品及宅经济链条:12月增速普遍下滑玩具下滑2个百分点至32%，灯具下滑13个百分点至13%，农产品下滑1个百分点至4%，水产品下滑5个百分点至5%，旅行箱包下滑6个百分点至4%，服装下滑6个百分点至8%

高技术链条方面:汽车，集成电路增速下滑但维持高位，集成电路，液晶显示板，船舶增速均下滑汽车增速下滑24个百分点至42%，集成电路下滑4个百分点至28%，船舶下滑22个百分点至—18%，液晶显示板下滑13个百分点至10%

三，预计一季度出口同比增速会开始回落，下半年回落速度更快

我们预计，一季度出口同比增速会开始回落一则，2021年12月各地出现新一轮疫情散发，2022年1月深圳对居民和卡车司机启动大规模病毒检测，盐田港等港口的货物进出速度恐因此放缓，盐田港占到对美出口的1/4左右，1月份外贸吞吐量预计会受到一定影响二则，12月数据已经显示了年末消费支撑的走弱伴随着美国居民储蓄持续回落，预计节后消费的动力会有所减弱

结合基数，美国经济走势和疫情走势来看，预计出口增速上半年回落较慢，下半年加速回落。

首先，2021年四个季度，出口两年平均增速分别为13.4%，14.2%，16.1%，19.8%，前低后高，在基数效应下，预计2022年上半年出口增速回落速度较慢，下半年出口增速在高基数下加快回落。

其次，美国本轮奥密克戎疫情依然处于高峰期，职位空缺率保持高位，会压制供应链的恢复，但进入夏季后，伴随着天气转暖，预计疫情对于就业和供应链恢复的压制也会减弱，预计下半年对于中国产能的依赖会趋弱。

四，对美出口增速上扬，一季度预计下行

12月对美出口表现最佳，两年平均增速相对11月，上行了4个百分点至27%，对欧盟，日韩，东盟增速则普遍回落至15%左右对美出口增速大幅上扬，一方面与美国疫情扰动有关，另一方面也与2019年同期低基数有关

但是，伴随着美国港口拥堵情况持续加剧，预计进口商加大采购的动力会减弱，年后对美出口增速会回落2021年12月以来，虽然美国国内供应链堵塞情况有所缓解，但港口拥堵日益加剧港口拥堵加剧，一方面因为卡车底盘短缺，另一方面，也受到了工会谈判进入博弈期，卸货工人短缺的影响美国西海岸约1.5万名码头工人的劳动合同将于7月1日到期，工会正在与海事协会艰难博弈预计谈判落地之前，港口工人就业难以快速恢复，港口拥堵难以缓解在卸货时间持续延长，和美国国内供应链持续稳步恢复，和美国消费者储蓄率持续回落的背景下，预计进口商继续加大从中国采购的倾向会减弱

五，进口低于预期，贸易顺差创新高

12月进口增速略低于预期进口同比增19.5%，市场预期增22%，前值增31.7%以2019年同期为基期来看，12月进口两年平均增速回落了4个百分点至13%两年平均增速回落，与2019年同期基数较高有关今年以来，在强势出口的带动下，进口动能表现不弱伴随着12月出口两年复合增速回落及新出口订单PMI回落，进口也出现回落但进口回落更快，这也使得贸易顺差达到了944.6亿美元，创历史新高

向前看，我们认为伴随着出口增速回落，出口订单对于制造业的支撑也会逐步边际减弱但是，我们依然对制造业投资保持乐观一方面，欧美疫情依然在反复扰动供应链和就业恢复，因此出口增速下滑的速度是较慢的，犹有韧性，另一方面，在国产替代，绿色投资的拉动下，叠加稳增长政策已经开始发力见效，制造业投资依然会维持温和复苏的态势，看好2022年制造业投资

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编辑：安靖